建滔基层板:打造垂直产业链模式,覆铜板市占率连续13年第一

     建滔积层板集团于1988年于深圳市成立首间覆铜板厂房，并于1989年开始生产纸基覆铜板。其后，建滔积层板集团横向及纵向发展迅速。

     横向方面，建滔积层板集团扩展生产新的覆铜板产品，包括环氧玻璃纤维覆铜板、纸基覆铜板及 CEM 覆铜板。
     纵向方面，建滔积层板集团发展主要上游原料之生产，包括铜箔、玻璃纱、玻璃纤维布、漂白木浆纸及环氧树脂。

     1999年，公司位于中国佛冈的铜箔业务，以 Kingboard Copper Foil的名称分拆于新加坡交易所上市。2006年12月，集团成功于香港联合交易所主板上市。根据Prismark的统计数据，建滔积层板市场份额约为14%，连续13年市场份额排名第一。

     2018年覆铜板及上游原材料收入合计154亿港元，同比增长1.7%。公司2018年收入206亿港元，其中玻璃纤维覆铜板占50.8%，纸基覆铜板占11.0%，上游原材料占12.8%。公司经营部分房地产业务，2018年收入占17.0%，未来将逐步退出。其他收入占5.1%，按时间确认的收入（钻孔服务和酒店服务）占1.2%，利息、股息、租赁及授权合计收入占比为2.1%。

     2019年公司将扩产玻璃环氧树脂/CEM积层板和铜箔。截至2018年末，公司的纸基覆铜板产能为390万片/月，玻璃环氧树脂/CEM积层板产能为610万片/月，铜箔产能为6,500吨/月，漂白牛皮纸产能为6,600吨/月，玻璃布产能为4,620万米/月，玻璃纤维产能为12,200吨/月，环氧树脂产能为10,500吨/月，PVB产能为1,700吨/月。到2019年底，公司计划将玻璃环氧树脂/CEM积层板产能提高到730万片/月，同比提高20%，将铜箔产能提高到7,700吨/月，同比提高18%。

     公司的核心业务包括玻璃环氧树脂覆铜板、纸基覆铜板和上游原材料。纸基覆铜板为低端成熟产品，历史营收增速低于玻璃环氧树脂覆铜板。上游原材料的营收受价格影响较大，收入增速的波动性大于覆铜板业务。

     2016和2017年，公司毛利率在原材料涨价的带动下不断提升。2014~2018年，公司的管理费用率维持在3%~4%，销售费用率维持在2.1%上下。

打造垂直产业链模式
商业模式难以复制

     覆铜板行业受上游原材料供需关系影响较大，原材料价格波动直接影响覆铜板价格。覆铜板的主要原材料为铜箔、玻纤布以及环氧树脂。2016年下半年起，由于新能源汽车以及动力锂电池行业的快速发展，市场对锂电铜箔的需求大幅增长，铜箔行业进入涨价周期，在此带动下覆铜板进入涨价周期。

     背靠建滔化工集团，打造垂直产业链模式，上游原材料供应稳定，保证覆铜板产品利润水平。公司母公司为建滔化工集团（0148.HK），成立于1988年，其主要业务是制造覆铜板、铜箔、玻璃纤维布、玻璃纱、漂白木浆纸、印刷电路板以及其他化工产品。

     集团产能扩张遵循两步走模式，第一步上游物料的产能扩张，第二步积层板产能扩张。公司2015~2016年完成铜箔的产能扩张，2016~2017年完成玻璃纱产能的扩张，2017~2018年完成玻璃纤维布的产能扩张，目前公司主要进行覆铜板产能的扩张。得益于垂直一体化的商业模式，公司在铜箔、玻璃纱短缺的时候依旧可以保证物料供应，同时保证了公司产品较高的利润水平。

覆铜板行业龙头
坚持稳健的发展模式

     覆铜板行业龙头，连续十三年位居榜首，行业地位稳固。根据Prismark的数据，刚性覆铜板行业中，公司连续十三年产值位居全球第一，2017年公司产值全球占比为14%。由于上游物料供给紧张，覆铜板厂商扩产较为谨慎，整体行业格局稳定，公司的龙头地位稳固。

     自上而下的扩产模式以及稳健的发展模式，确保了公司在产品规模供应时期迅速取得较高的市场份额。公司坚持自上而下的扩产模式，保证上游原材料的充足供应，扩产模式稳健。

     此外，对于新产品，公司先利用小批量产品测试市场态度，在得到市场认可后，在进行自上而下的产能建设，例如对于高频、高速覆铜板，得到市场认可后，公司开始进行高频铜箔的产能建设、开纤玻璃丝/玻璃布的产能建设，再进行覆铜板的扩产。公司虽然不是最早批量释放高频、高速覆铜板产能的公司，但是凭借全产业链的优势，公司在规模供应时期具有优势，可以迅速获得较高的市场份额。

未来受益于电子行业回暖
公司业绩有望保持稳健增长

     下游多个应用领域增速下滑，导致全球电子行业增速放缓。2018年，多个行业电子产品产值增速下滑，包括通讯行业、消费电子行业、汽车电子行业以及工业、医疗行业，其中通讯行业主要是由于目前处于通信网络换代阶段，4G通信网络建设需求减少，5G网络建设尚未大规模兴起；消费电子行业主要是由于智能手机行业出货量大幅下滑，2018年全球智能手机出货量14亿部，同比下降4.1%；汽车行业整体增速放缓，汽车电子渗透率虽然逐步提高，但是其增速2018年预计仅为3%。

     未来受益于5G建设，通信行业以及相关领域将有望重回高速增长，上游覆铜板行业也有望因此受益。2019年为5G元年，随着5G网络建设规模逐步扩大，通信行业电子产品产值有望快速提升。

     此外，5G网络也将催生更多的新应用包括智能家居、智能可穿戴设备，同时带来5G智能手机换机潮，在此带动下消费电子行业也有望重回高速增长。此外5G也将使汽车智能驾驶成为可能，汽车电子渗透率以及整车使用PCB产品数量也将进一步提升，汽车行业电子产品的产值也有望保持较快增长。在5G商用的带动下，整体电子行业有望重回高速增长，作为电子行业的上游，覆铜板行业也有望进一步受益。

     伴随5G建设，PCB板需求有望保持高速增长，覆铜板市场规模有望达到76亿元人民币。对于5G网络，以华为的AAU产品为例，所用的PCB面积约为0.68平米，一共3个AAU，总价约为9588元。此外5G的BBU采用PCB面积与4G相差不大，约为0.34平米，但采用的PCB为高速板，总价为2482元。单5G基站，PCB总价值为12070元，较4G时期提升153%。预计2023年5G建设巅峰时期，全球宏基站数量将达到190万站，PCB行业市场规模将达到229亿元人民币，对应覆铜板行业市场规模约76亿元人民币。